當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月9日，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾出席美國(guó)國(guó)會(huì)聽(tīng)證會(huì)時(shí)發(fā)表的偏“鴿派”論調(diào)，令市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫。機(jī)構(gòu)人士稱，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)降溫和通脹水平回落將觸發(fā)預(yù)防性降息，美聯(lián)儲(chǔ)有望在今年9月啟動(dòng)降息。

從交易邏輯角度看，機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，大類資產(chǎn)將逐步反映降息預(yù)期從“折返跑”轉(zhuǎn)向“兌現(xiàn)”，“降息交易”主線或逐漸清晰。

美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)表偏“鴿”表態(tài)

當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月9日，鮑威爾在美國(guó)參議院銀行委員會(huì)發(fā)表了半年度貨幣政策證詞。鮑威爾對(duì)美國(guó)通脹和就業(yè)市場(chǎng)發(fā)表的相關(guān)言論被市場(chǎng)解讀為偏“鴿派”。

鮑威爾表示，在對(duì)美國(guó)通脹持續(xù)朝著2%目標(biāo)邁進(jìn)有更大信心之前，預(yù)計(jì)下調(diào)聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間是不合適的。今年一季度數(shù)據(jù)并未增強(qiáng)這種信心，而最近的通脹數(shù)據(jù)顯示出降通脹的一些進(jìn)展，良好的數(shù)據(jù)表現(xiàn)也增強(qiáng)了其對(duì)于通脹正持續(xù)向2%邁進(jìn)的信心。

鮑威爾強(qiáng)調(diào)，鑒于過(guò)去兩年在降低美國(guó)通脹和勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫方面取得的進(jìn)展，通脹上升并不是當(dāng)前面臨的唯一風(fēng)險(xiǎn)。過(guò)早或過(guò)多減少政策約束可能會(huì)拖延甚至逆轉(zhuǎn)在通脹方面取得的進(jìn)展，過(guò)晚或過(guò)少減少政策約束可能會(huì)過(guò)度削弱經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)。對(duì)于貨幣政策的調(diào)整，鮑威爾稱，美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)在逐次會(huì)議上作出決定。

東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳李表示，就業(yè)降溫是讓美聯(lián)儲(chǔ)降息的“前菜”，通脹才是“主菜”。雖然日前公布的美國(guó)6月份新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)在下降，但是從薪資的角度來(lái)看，回落速度似乎是“平平無(wú)奇”。對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，相較于就業(yè)，美聯(lián)儲(chǔ)需要的是通脹跟就業(yè)一起“雙管齊下”。

有著“新美聯(lián)儲(chǔ)通訊社”之稱的Nick Timiraos認(rèn)為，鮑威爾對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)前景的措辭出現(xiàn)了微妙卻重要的轉(zhuǎn)變，暗示美聯(lián)儲(chǔ)離降息更進(jìn)一步。

據(jù)悉，美國(guó)6月份失業(yè)率升至4.1%。業(yè)內(nèi)人士稱，失業(yè)率不僅僅反映失業(yè)人數(shù)的變化，還反映了勞動(dòng)者的就業(yè)意愿和對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)的滿意度，因此在失業(yè)率持續(xù)攀升的時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不考慮盡快降息降低失業(yè)率。

9月或?qū)嵤╊A(yù)防式降息

盡管鮑威爾在證詞中并未明確透露有關(guān)貨幣政策調(diào)整的細(xì)節(jié)，但市場(chǎng)押注美聯(lián)儲(chǔ)將在9月降息。

據(jù)芝商所（CME）披露數(shù)據(jù)，7月1日至7月9日，10年期美債期貨的未平倉(cāng)合約數(shù)量在每個(gè)交易日都有所上升，期間合計(jì)增加了約159000份合約。其中，9月到期的10年期國(guó)債期貨的未平倉(cāng)合約已升至近450萬(wàn)份，為當(dāng)前合約周期中數(shù)量最高的。

摩根大通資產(chǎn)管理公司固定收益部門執(zhí)行董事凱爾西貝羅（Kelsey Berro）表示：“債券市場(chǎng)的提前調(diào)倉(cāng)布局，一定程度上給美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)了‘綠燈’，讓他們可以調(diào)整政策。”

中國(guó)銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)章俊認(rèn)為，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，在二季度通脹數(shù)據(jù)回落、失業(yè)率已經(jīng)超過(guò)其在經(jīng)濟(jì)展望中4.0%預(yù)測(cè)的情況下，9月進(jìn)行首次降息的窗口已然打開(kāi)，而四季度能否出現(xiàn)第二次降息可能取決于就業(yè)市場(chǎng)的降溫程度。

“我們認(rèn)為本輪降息或于9月開(kāi)啟，降息路徑更類似于1995年和2009年的兩次預(yù)防式降息，即降息次數(shù)和幅度均有限，首輪降息開(kāi)始時(shí)寬松交易即結(jié)束?！逼桨沧C券首席策略分析師魏偉表示。

廣發(fā)證券資深宏觀分析師陳嘉荔也認(rèn)為，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)降溫和通脹水平回落將觸發(fā)預(yù)防性降息。美聯(lián)儲(chǔ)可能在9月啟動(dòng)降息，全年降息2次。陳嘉荔表示，展望來(lái)看，一方面，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)在韌性中放緩，失業(yè)率可能還會(huì)繼續(xù)小幅回升，但不至失控，美聯(lián)儲(chǔ)可能的預(yù)防性降息亦將提高經(jīng)濟(jì)軟著陸的概率。另一方面，美國(guó)通脹繼續(xù)回落仍是大概率，本輪通脹雖然黏性較大，但趨勢(shì)上仍整體震蕩下行。

降息交易主線或清晰

在當(dāng)前的降息預(yù)期下，大類資產(chǎn)配置邏輯有何變化？在機(jī)構(gòu)人士看來(lái)，降息交易主線或逐漸清晰。

“上半年海外資產(chǎn)表現(xiàn)的宏觀關(guān)鍵詞是‘折返跑’，交易主線在‘降息交易→通脹交易’中反復(fù)?！睆V發(fā)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家郭磊表示，“現(xiàn)實(shí)搖擺”是“預(yù)期搖擺”的基礎(chǔ)條件，大類資產(chǎn)的“折返跑”源于降息預(yù)期的“折返跑”，而后者又源于美國(guó)經(jīng)濟(jì)、通脹數(shù)據(jù)的“折返跑”。市場(chǎng)多次提前博弈是“預(yù)期搖擺”的放大器。

對(duì)于未來(lái)的資產(chǎn)配置邏輯，郭磊認(rèn)為，海外資產(chǎn)將逐步反映降息預(yù)期從“折返跑”到“兌現(xiàn)”。郭磊進(jìn)一步表示，市場(chǎng)在適應(yīng)上半年的數(shù)據(jù)搖擺后，降息預(yù)期將進(jìn)入“確認(rèn)期”。以美聯(lián)儲(chǔ)降息兌現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)作為分界，首次降息前，大類資產(chǎn)勝率占優(yōu)的將是美債、黃金以及科技成長(zhǎng)股；降息落地后，市場(chǎng)將轉(zhuǎn)向“二次通脹”交易，以銅為代表的有色、順周期品種將占優(yōu)。

“降息交易或迎關(guān)鍵窗口期，美債、黃金勝率更高。”中金公司分析師李昭坦言。其認(rèn)為，如果降息交易重回市場(chǎng)主線，將對(duì)全球股、債、商品、外匯等各類資產(chǎn)均形成利好。分資產(chǎn)類別來(lái)看，降息預(yù)期升溫首先利好美債；黃金在歷次降息周期中也具有較高的漲幅和上漲概率，當(dāng)前黃金沒(méi)有明顯透支降息預(yù)期，上漲行情尚未結(jié)束；降息交易同樣利好股票、商品等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，但從估值角度，股票相對(duì)債券估值偏高，銅油當(dāng)前漲幅也與供需基本面存在較大分化。

魏偉表示，6月非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布后，“降息交易”主線再度顯現(xiàn)。在美聯(lián)儲(chǔ)將于9月降息的預(yù)期下，需更注重降息前后資產(chǎn)配置節(jié)奏。中期來(lái)看，在降息前仍可逢高配置美債，但短期內(nèi)或較難有回報(bào)。美股全年維度來(lái)看并不悲觀，短期或受經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)波動(dòng)帶來(lái)的降息“折返跑”而出現(xiàn)較強(qiáng)震蕩，建議回調(diào)充分后可再介入；降息前科技龍頭及上游資源品仍有機(jī)會(huì)，降息后經(jīng)濟(jì)修復(fù)下，周期股或出現(xiàn)較好表現(xiàn)。

（周璐璐）