筆者的投資框架是在估值合理的前提下優(yōu)選景氣度比較高的賽道，從中挑選優(yōu)秀公司長期持有。篩選個股時，從盈利模式、競爭壁壘、管理層等方面綜合提升選股勝率。展望后市，受疫情影響帶來的供需錯配，為積極參與到國際供應(yīng)鏈分工中的優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥企業(yè)帶來投資機遇。

把握景氣度這一核心前提

為何強調(diào)高景氣度？這是因為如果行業(yè)或公司處在景氣度下滑的階段，盡管可能估值看起來很便宜，但是景氣度下滑會造成業(yè)績可預(yù)測性變差，估值反而越來越貴，形成價值陷阱。

在判斷景氣度方面，因為醫(yī)藥行業(yè)有很多細分子行業(yè)，包括產(chǎn)品類（藥品、器械）、服務(wù)類（醫(yī)療服務(wù)機構(gòu)）、流通渠道等，涉及業(yè)態(tài)非常多，所以要站在比較高的維度，通過對產(chǎn)業(yè)政策的前瞻判斷去分析哪些領(lǐng)域景氣度比較高。

從景氣度的時間維度來看，不同子領(lǐng)域景氣周期長短不一。醫(yī)藥是少數(shù)在A股大行業(yè)里同時存在周期屬性和成長屬性的行業(yè)，而且有強周期屬性的小板塊。有些成長屬性領(lǐng)域可以用很長維度的景氣度來判斷，例如創(chuàng)新藥領(lǐng)域，有些具有比較強的周期特點，在一段時間內(nèi)景氣度會比較高。

判斷景氣度，很重要的一點是緊密跟蹤，但跟蹤的側(cè)重點不一樣。比如某醫(yī)療龍頭企業(yè)，2020年疫情影響下迎來了典型的量價齊升的周期，因為供需錯配導(dǎo)致海外需求非常旺盛，價格漲幅遠遠超過所有人的想象，投資者甚至公司自己都很難預(yù)測，這時候需要緊密跟蹤價格變化，關(guān)注產(chǎn)業(yè)里的產(chǎn)能狀態(tài)、競爭格局。有些公司已經(jīng)形成了比較穩(wěn)定的競爭格局，產(chǎn)能比較穩(wěn)定，屬于典型的價格周期，這些公司需要跟蹤它的價格。

需要指出的是醫(yī)藥投資大部分時間不需要擇時，除非是系統(tǒng)性高估，這種情況歷史上出現(xiàn)過。但現(xiàn)在的市場風(fēng)格屬于結(jié)構(gòu)性市場，有高估、有低估，更適合基金經(jīng)理自行調(diào)整。

關(guān)注盈利模式、競爭力和管理層

研判完子行業(yè)景氣度，接下來就是選股。筆者傾向于從盈利模式、競爭壁壘和管理層三方面展開篩選，結(jié)合財務(wù)分析和多方調(diào)研，提高選股勝率。

一是盈利模式。首先看公司的價值定位，給客戶提供產(chǎn)品還是提供服務(wù)，是面向B端客戶還是面向個人客戶，給客戶帶來的實用意義如何，只有價值定位準(zhǔn)確才可實現(xiàn)長期發(fā)展；其次考察企業(yè)的經(jīng)營情況，是否有好的現(xiàn)金流、是否有高回報率，以及高回報率的持續(xù)性。

二是競爭壁壘。從管理學(xué)看，核心競爭力的來源歸納為四種：第一種是無形資產(chǎn)，比如消費品的品牌，這是一個無形資產(chǎn)，也是核心競爭力來源；第二種是用戶的轉(zhuǎn)換成本；第三種是成本優(yōu)勢，主要體現(xiàn)在大規(guī)模工業(yè)生產(chǎn)和大規(guī)模集中采購中；第四種是網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，比如互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的贏家通吃。對醫(yī)藥行業(yè)來說，需要重點關(guān)注無形資產(chǎn)和成本控制優(yōu)勢。

三是管理層。優(yōu)秀的企業(yè)家有能力對公司所擁有的要素和資源進行合理配置，有戰(zhàn)略性眼光、遠見卓識、前瞻性應(yīng)對市場的競爭和政策變化。醫(yī)藥行業(yè)是個充分競爭的行業(yè)，公司大部分是創(chuàng)新型企業(yè)、民營企業(yè)。公司實際控制人的能力、背景、經(jīng)歷決定了是否能夠支撐并應(yīng)對愈發(fā)復(fù)雜的行業(yè)變化；實控人的愿景決定了公司是否有中長期的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。

此外，還需要深入分析財務(wù)報表。醫(yī)藥行業(yè)投入大、變量多，找到影響ROE走勢的核心變量很關(guān)鍵，例如分析企業(yè)的凈利率、周轉(zhuǎn)率、杠桿比率等。在此基礎(chǔ)上還要加強調(diào)研，除了去上市公司調(diào)研，還需通過第三方機構(gòu)或者各種途徑去調(diào)研上市公司的上下游、同行，了解行業(yè)的情況，提高選股勝率。

具體操作上，買點要留有安全邊際，即股票的價格低于其中長期的內(nèi)在價值。賣點方面，對于值得長期持有的公司，不要糾結(jié)于短期市場波動帶來的“噪音”，但如果企業(yè)基本面發(fā)生重大變化，則需要慎重考慮。

供需錯配帶來投資機遇

從市場表現(xiàn)看，去年受疫情影響，市場的風(fēng)險偏好極低，很多中小盤個股成為了估值洼地。這種情況在今年得到明顯修復(fù)。事實上，一些優(yōu)質(zhì)中小市值公司有機會成長為大市值公司，成長為“白馬”，但其中要經(jīng)歷不斷驗證的過程，因此在投資時需要更深入的研究，買入價格、倉位控制都很重要。

具體到醫(yī)藥賽道，產(chǎn)業(yè)政策對行業(yè)的投資影響比較大，回顧醫(yī)藥板塊幾次大幅調(diào)整，都與行業(yè)政策變化密切相關(guān)。展望下半年，經(jīng)過藥品耗材集中采購等政策的變化后，預(yù)期下半年醫(yī)藥相關(guān)政策趨于穩(wěn)定，對板塊的影響也會比較有限。包括即將開始的第五批國采、年底的醫(yī)保談判，都可以通過前瞻判斷提前規(guī)避可能受影響的企業(yè)。

整體而言，今年醫(yī)藥板塊的個股機會比較明顯。除了長期受關(guān)注的創(chuàng)新藥、創(chuàng)新器械等創(chuàng)新相關(guān)個股，受疫情影響帶來的供需錯配也是比較看好的機會。海內(nèi)外疫情管控和全球經(jīng)濟復(fù)蘇分化引起很明顯的供需錯配，這為很多中國制造企業(yè)帶來機遇，醫(yī)藥領(lǐng)域同樣如此。